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武汉中商:董事会通过合并方案,股价与现金选择权价剪刀差或现交易性机会

发布时间:2012-12-07    研究机构:光大证券

公告梗概:公司公告,董事会通过决议,拟以调整后的重组方案换股吸收合并武汉中商,具体细节为:中百集团换股价格由12.39元/股调整为6.83元/股,武汉中商换股价格由11.49元/股调整为6.49元/股。同时,武汉中商与中百集团的换股比例由1:0.93调整为1:0.9503。中百集团本次新增股份换股吸收合并武汉中商涉及的发行股份数量为2.39亿股(武汉中商现存全部股份为2.51亿股,交易完成后武汉中商注销法人资格)。

2)中百集团异议股东现金选择权/收购请求权价格由12.39元/股调整为6.83元/股,武汉中商异议股东现金选择权价格由11.49元/股调整为6.49元/股。

3)本次交易同时采用询价方式拟向不超过10名符合条件的特定对象非公开发行股份募集配套资金,总额不超过本次交易总额的25%,发行价不低于6.15元/股,发行数量不超过8837.76万股,配套募资金额不超过5.43亿元。

合并后武商联控股地位得到进一步加强:换股合并前,大股东武商联集团直接持有中百集团10.17%股份,与关联方、一致行动人合计持股12.89%,本次换股后,若不考虑配套募资所发行股份,大股东及其关联方、一致行动人的持股比例将变为20.45%;若考虑配套募资所发行的8837.76万股,则大股东及其关联方、一致行动人的持股比例将变为18.65%。合并后大股东的控股地位得到加强。

合并将增大业务规模,不考虑配套融资则对EPS影响有限:以2011年年报数据计算,合并完成后,中百集团总资产将由78.38亿元增长34.78%至105.65亿元,归属上市公司的净资产由26.78亿元同比增长27.20%至34.07亿元(仅考虑换股影响,不考虑配套融资影响,下同)。主营业务收入由138.64亿元同比增长29.60%至179.68亿元,归属于上市公司净利润由2.67亿元同比增长30.54%至3.48亿元。EPS从0.39元降至0.38元(不考虑配套融资),同比下降2.56%;或从0.39元降至0.35元(考虑配套融资发型的8837.76万股,请参考我们后文的合并预览),同比下降10.27%。

彻底解决中百集团和武汉中商的同业竞争问题,为整合鄂武商提供借鉴:自2009年以来国内零售行业整合加速明显,从百联、首商、重百以及最新的杭州解百等合并重组来看,未来区域大型零售航母将成为趋势,而武商联下属企业积极推进内部整合符合行业趋势,以及整合湖北零售商业资源一体化的大方向。中百集团以商超为主,武汉中商以百货为主,我们认为本次合并将进一步丰富合并后上市公司的零售业态,业务种类将更加多元化且规模更大,公司经营的细分市场更多,将在一定程度上降低公司的经营风险,提高公司的竞争实力。未来新中百集团将形成仓储超市、便民超市、百货及购物中心多业态细分的大型商业集团,经营网点将得到较大增加,提高了公司在湖北地区的占有率和影响力。此外,二者合并将中百集团与武汉中商之间的关联交易的可能性将彻底消除,部分解决了武商联旗下同业竞争的问题,并为中百集团和鄂武商之间的同业竞争问题提供借鉴经验。公告披露,武商联承诺将采取积极措施消除存续公司中百集团与鄂武商A之间的同业竞争或潜在同业竞争问题,具体措施包括但不限于:推进鄂武商A与存续公司中百集团之间的资产和业务整合;推动鄂武商A引进新的外部战略投资者,优化公司治理结构等。

维持中性评级,目标价5元(新中百集团摊薄后为6元):我们调整公司2012-2014年EPS分别至0.23/0.26/0.32元(之前分别为0.23/0.27/0.33元),未来三年CAGR为-0.8%。公司之前公告退出十堰项目,我们认为降低了公司投资风险,且避免了进一步的资金需求,同时收回的资金可以充实运营资金,将对公司短期经营业绩产生一定利好影响。但下沉二三线城市遭受挫折,也反映出当前环境下零售企业外延扩张困难、成功与否的不确定性增强的现状。公司短期进行门店大修改造,将影响2012年的全年业绩;同时公司未来积极的外埠扩张也将影响2013-2014年业绩释放。我们给予公司6个月目标价5元,对应2013年19XPE。短期估值有一定压力,维持中性评级。对于新中百集团合并后的预测,我们假定公司8838万股增发顺利实施,则2012-2014年EPS全面摊薄为0.24/0.24/0.26元,未来三年CAGR为-8.58%。考虑到合并后的协同效应,我们给予新中百一定的估值溢价,给予目标价6元,对应25XPE。同时我们提示,短期由于股价低于增发价和现金选择权价,或出现一定交易性机会,但鉴于目前公司盈利能力和前景减弱,二次重组方案通过有一定难度。

风险提示:公司财务费用率高企拖累企业业绩,重组后整合进程低于预期。

申请时请注明股票名称